中国证监会1月24日发布《中国资本市场发展报告》，对资本市场的发展进行了回顾和总结，对今后资本市场的改革和发展作了规划和展望。报告全文分为四章，以对中国资本市场发展的回顾开篇，梳理了近年资本市场的重大政策和改革措施，分析了存在的问题和不足，对资本市场发展进行了战略规划和展望。在为报告撰写的序言中，中国证监会主席尚福林表示，《中国资本市场发展报告》将中国资本市场发展的全貌简略地展现给世人，让海内外市场参与者对中国资本市场有更加完整丶客观的认识。

　　整体规模偏小 结构有待完善

　　中国资本市场整体规模偏小，直接融资比例较低，股票市场和债券市场的比例失衡。

        2007年11月底，中国资本市场资产总额的比例虽然有了快速提高，升至37%，但是比例仍然较低，资本市场整体规模依然偏小。

        2007底，中国债券市场规模仅相当于股票市场规模的26.7%，远低于美国等成熟市场，甚至低于韩国丶印度等新兴市场，结构失衡问题较为突出。股票市场实际进入流通市场的股份比例偏低，多层次资本市场刚刚起步，不能满足多元化的投资及融资需求。

　　2007年股票市场规模迅速扩大，截至年底，股票总市值达到32.7万亿元人民币，与2006年GDP的比值为155%，但是现有实际进入流通领域的股份比例偏低，仅为上市公司总股本的28.4%，尤其是大市值股票实际进入流通领域的股份比例过低。

        另外，上海丶深圳证券交易所主板市场规模偏小。深圳证券交易所中小企业板尚处于发展初期丶规模小丶行业覆盖面较窄。创业板尚未设立。代办股份转让系统有待进一步健全和完善。缺少柜台交易市场(OTC市场)。证券交易所竞争力有待提高。体现在交易品种和数量不够丰富，交易机制有待完善，收入模式比较单一。

　　债券市场，尤其是公司债券市场发展滞后。2006年底，中国债券市场资产总量为6.02万亿元，仅相当于当年GDP的28.7%，远低于境外成熟市场水平。2007年底，中国债券市场资产总量上升到8.72万亿元，但是总体规模仍然较小。同时，品种结构不合理，公司债券市场发展滞后。

　　截至2007年底，中国债券市场只有少量的短期融资券丶可转换公司债丶可分离交易公司债以及上市公司债属于真正意义上的公司债券，在债券市场总量中的比例仅为4.1%。2006年底，上述公司债券规模相当于GDP的比例仅为1.4%，远低于成熟市场。另外，市场相互分割，投资者结构不合理，债券市场投资者严重同质。

　　商品期货和金融期货市场有待发展。体现在市场规模较小，品种结构简单，品种创新相对不足，投资者结构尚需进一步完善，中介机构实力有待提高，金融衍生品市场尚未形成等方面。

　　约束机制未形成 效率有待提高

　　中国资本市场的发展，难以脱离经济发展的整体水平和体制改革的总体进程。在市场经济体制不完善丶社会信用体系不健全的大背景下，中国资本市场尚未形成真正的资本约束机制，市场价格对于社会资源的引导和企业行为的约束都不够有效，市场效率有待提高。

　　发行体制市场化改革有待深化。首先，股票发行体制已经在一定程度上实现了市场化定价，但是，现有发行体制仍然存在行政控制环节过多丶审批程序复杂等问题。

　　一方面，股票市场发行体制仍然采用行政色彩较浓的核准制，从发行人资格审查丶发行规模丶发行乃至上市时间等方面，在很大程度上都由监管机构决定。但是在境外成熟市场上，股票发行普遍实行注册制，程序更为便捷和标准化，定价机制更加市场化。另一方面，中介机构丶专业机构投资者在发行定价过程中的作用没有充分发挥。其次，债券市场发行机制存在诸多缺陷。由于不同机构制定的发行审批具体规则差别很大，造成不同债券产品的发行审批标准不同。此外，企业债券发行审核体制总体上仍然沿用高度依赖行政审批的额度制。这些因素在一定程度上阻碍了债券市场的发展。

　　此外，由于国债交易市场流动性不足，收益率曲线不完整，导致债券市场的发行和交易均缺乏必要的利率基准，制约了债券市场市场化定价功能的有效发挥。

　　交易机制有待进一步完善，交易成本较高。中国股票市场至今缺乏做空机制，难以形成有效的套利机制，限制了市场价格发现功能的充分发挥，降低了股票市场运行的有效性。在市场深度和流动性成本指标方面，中国股票市场与境外主要市场相比还存在一定差距。以上海丶深圳证券交易所市场与境外市场交易的价格冲击成本相比较，中国股票市场的流动性成本不仅高于美国丶英国丶德国丶日本等成熟市场，也高于印度丶韩国等新兴市场。债券市场交易机制有待完善。目前，银行间债券市场丶交易所债券市场以及银行柜台债券市场相互连通不足，债券交易的流动性成本较高，效率较低。

　　登记结算的法规制度和风险管理体系有待完善。目前上海丶深圳证券交易所的登记结算技术系统仍然相互独立，同一个投资者持有的证券分别登记在两个证券账户内。这种相对分割的登记结算体系降低了股票市场的整体运行效率，增加了跨市场创新产品推出的技术难度。

　　市场分割降低了资本市场的有效性。

　　目前中国股票市场分为中国A股市场丶中国B股市场和香港市场(红筹股和H股)，债券市场则分为银行间债券市场丶交易所债券市场和银行柜台交易市场。市场间相互分割，缺乏必要的套利机制，降低了中国股票市场和债券市场的有效性。

　　绩优蓝筹大盘股偏少 退市机制欠灵活

　　对国民经济代表性不足。目前中国股票市场上绩优大盘蓝筹股仍然偏少。另外，大批非公有制企业快速成长，其中有大量创新能力较强丶生产效率较高的企业，但目前这一企业群体在中国上市公司构成中的比例过低。中小企业板建立以后，这种情况得到了一定程度的改善，但是总体来看，当前上市公司的结构仍然无法全面反映国民经济的发展特点和趋势。

　　公司治理水平有待提高。近几年，中国上市公司的治理水平有了明显提高，但是受体制丶机制等多种因素的影响，中国仍然存在着影响上市公司规范发展的若干突出问题。比如部分控股股东直接干预上市公司事务。部分上市公司的公司治理“形似而神不至”，“三会”(股东大会丶董事会和监事会)运作流于形式。部分国有上市公司所有者缺位，内部人控制问题严重。部分上市公司高管人员的勤勉尽责的意识淡薄。

　　市场化筛选机制有待完善。首先，退市机制有待完善。一方面，现有退市制度缺乏足够的灵活性，退市标准在一定程度上被固化。另一方面，现行退市制度过于强调上市公司的业绩使得标准过于僵化。同时，现行的退市标准单一，没有针对不同市场的不同退市标准，不利于多层次资本市场的形成。因此，退市机制的不完善使得市场的优胜劣汰机制得不到充分的发挥。

　　其次，市场化的收购兼并机制有待优化。股权分置改革完成后，上市公司股份全流通的格局基本形成，但是市场化的收购兼并机制尚未完善。一些国有控股的上市公司并购重组活动显现出较强的行政干预特征，交易的定价过程也在很大程度上受行政因素影响。市场主体的守法和诚信意识比较淡薄，上市公司收购活动中的违法违规现象屡有发生。市场化并购机制的不完善使得上市公司治理缺乏有效的外部约束机制，也使得资本市场资源配置的功能不能得到充分发挥。

　　同时，随着对外开放程度不断扩大，外资并购趋于活跃。在这些背景下，如何保证兼并收购过程的公平丶公正丶透明，有效打击内幕交易和市场操纵，推动市场化并购机制的完善，如何妥善解决跨国并购中遇到的各种法律和政策问题，给监管机构带来了新的挑战。

　　证券公司综合竞争力较弱

　　经过十多年的发展以及近几年的综合治理，中国证券公司进入快速发展时期。2006年，证券公司扭转连续四年亏损的局面，历史遗留问题也得到有效化解。但是，与国际大型金融服务机构相比，中国现有证券公司的规模仍然普遍偏小，核心竞争力仍然有待提高。

　　整体规模偏小。2007 年11月底中国共有证券公司106家，证券公司总股本8522亿元，总资产1.72万亿元，2007年1至11月证券公司总收入2516亿元，全行业盈利1745亿元，管理资产总值828亿元，与国际大型投资银行相比，除总股本外，总资产及管理资产总规模仍然过小，目前中国全部证券公司及管理资产资产总额尚不及一些国际大型投资银行的资产规模 。

　　盈利模式同质。中国证券公司现有业务中经纪业务在盈利中占比过高，直接投资丶并购咨询等业务尚未有效开展。大部分证券公司经营模式单一。

　　行业集中度不足。目前中国证券行业仍然高度分散。与此相反，在国际成熟市场上，证券公司都经历了一个由小型化丶分散化逐步向大型化丶全能化发展演变的过程。

　　证券公司治理结构和内部控制机制不完善。

　　首先，证券公司的股权结构不合理，普遍存在两种极端情况。相当大一部分证券公司股权结构较为单一，大股东控制管理层的现象较为突出;另一些证券公司股权结构又过于分散，股东会丶董事会对管理层的监督控制不足，易产生内部人控制的问题。

　　其次，证券公司治理结构尚不完善。再次，一些证券公司内部控制制度流于形式，疏于执行。一些公司的机构之间没有形成有效的相互监督和制约关系，公司总部对各分支机构也缺乏严格丶有效的管理，违法违规的事件时有发生。

　　还有，大部分证券公司尚未建立股权激励机制。由于缺乏有效的激励约束机制，使得一些公司管理层行为短期化，也使得以人力资本为核心的证券行业整体竞争力较弱等。

　　整体创新能力不足。目前证券公司在产品创新丶业务创新丶组织创新方面受到较多限制，整体创新能力不足。

　　一方面证券公司创新活动受到一些体制和市场环境的制约，时间较长丶不确定性因素较多，在一定程度上影响了公司创新的动力和投入;另一方面，部分证券公司在创新活动中未能有效控制可能产生的风险，也在一定程度上增加了创新活动的成本。

　　机构投资者规模偏小 短期投资行为明显

　　近年来，随着机构投资者特别是证券投资基金的快速发展，投资者结构有所改善。但总的来说，中国资本市场的投资者结构不合理，机构投资者整体规模偏小，发展不平衡。

　　个人投资者尤其是中小个人投资者比例偏高。根据深交所丶上交所的统计数据，中国股票市场投资者目前仍然主要以短线投资为主，缺乏真正的长期投资者。

　　与境外成熟市场相比，目前中国股票市场投资者平均换手率偏高。从投资行为分析，与机构投资者相比，个人投资者尤其是中小个人投资者更偏向于持有和交易小盘股丶低价股丶绩差股和高市盈率股，持股时间较短丶交易较为频繁。

　　机构投资者整体规模偏小。与境外成熟市场同类型机构投资者相比较，目前中国股票市场上的各类机构投资者持股期限普遍较短丶交易比较频繁，短期投资行为比较明显。同时，现有各类机构投资者之间在投资理念丶投资标的等方面显示出较大的雷同性，不利于股票市场的长期健康发展。

　　证券投资基金产品不够丰富丶业务创新不足。

　　过去几年中，基金市场取得了快速发展，成绩显著。但是，与成熟市场相比，中国基金行业规模仍然较小。证券投资基金管理公司现有经营模式单一丶产品不够丰富。同时，现有证券投资基金管理公司股东结构不够合理丶长期激励约束机制不到位等问题是制约基金业进一步发展的主要障碍之一。近几年基金业规模的快速扩展对专业人才提出了巨大需求，基金业人才瓶颈问题日益突出。

　　保险公司丶社保基金丶企业年金等其他类型机构投资者参与不足。第一，与成熟市场相比，养老金制度发展滞后。第二，保险资金实际投资于资本市场的资金规模偏小，占整个保险资金的比例较小。上述机构投资者的发展不足和对资本市场的参与程度不足使得资本市场缺乏长期机构投资者。

　　各种类型的集合型投资计划监管规则不统一。集合型投资计划产品的监管机构多，监管规则复杂。虽然不同集合型投资计划产品本质相同，而且相互之间存在较强的可替代性，但是监管机构各不相同，相应的监管理念和监管手段也存在较大差异。这种不统一加大了监管成本，降低了市场效率，也不利于该市场的长期发展。

　　非公募型投资基金发展不规范。在境外成熟市场上，非公募型基金市场规模大，参与机构众多。而中国本土的私募股权投资基金由于退出渠道不够畅通丶管理机制落后等原因，发展较为缓慢，市场影响力还比较低。

　　此外，中国二级市场非公募基金的发展长期处于灰色地带。随着股票市场的不断活跃，二级市场非公募基金的规模发展很快，对市场的影响日益增强。但是，部分基金在运作模式丶内部风险控制丶资金外部托管等方面有待进一步完善。

　　法律丶诚信环境待加强，监管效率不够高

　　由于中国资本市场仍然处于新兴加转轨的阶段，市场的一些体制性问题仍然存在，需要随着法律法规的完善加以解决。同时，由于资本市场自身迅速发展，内部和外部环境也处于不断发展变化之中，既有的法律体系和法律制度也需要不断进行调整丶补充和完善。

        从监管体制看，目前过于依赖行政监管的局面已经明显不能适应资本市场发展的要求。同时，由于缺乏应有的灵活性，监管队伍的整体素质和监管工作的效率尚不能完全适应市场发展的需求。监管协调机制丶执法有效性都有待进一步完善。另外，当前自律组织功能尚不健全，自律监管过弱。股权文化和诚信环境的建设也有待进一步加强。